來源：長城證券股份有限公司

(資料圖)

22 全年?duì)I收維持增長，23Q1 邊際下滑。板塊2022FY 營業(yè)收入6040.39 億元（+7.9%）。細(xì)分板塊方面，包裝印刷、家用輕工、造紙、其他輕工制造2022FY營業(yè)收入分別同比6.8%、4.0%、9.2%、-10.5%。板塊2022FY 歸母凈利潤251.13 億元（-27.6%）。包裝印刷、家用輕工、造紙2022FY 歸母凈利潤分別同比-31.2%、5.5%、-69.2%。板塊2023Q1 營業(yè)收入同比-3.7%；歸母凈利潤同比-22.2%，其中造紙降幅最大，同比-96.6%，家用輕工維持正增長，同比25.9%。

成本持續(xù)回落，利潤率拐點(diǎn)漸顯。板塊2022FY 業(yè)績持續(xù)下行，毛利率20.27%，同比減少2.2 個(gè)百分點(diǎn)；凈利率4.19%，同比減少2.1 個(gè)百分點(diǎn)。

2023 年以來隨著全球主要經(jīng)濟(jì)體減速，以原油為主的大宗商品價(jià)格回落，板塊2023Q1 毛利率、凈利率跌幅收窄。造紙：2023Q1 紙漿價(jià)格大幅下行，國內(nèi)紙漿期貨一季度跌幅超20%；行業(yè)毛利率環(huán)比觸底回升，凈利率亦轉(zhuǎn)正。

包裝印刷：受益于紙、鐵、鋁等上游原材料價(jià)格回落，行業(yè)毛利率有望走出底部，迎來修復(fù)。

市場逼近前期悲觀極值，逢低布局靜待修復(fù)。一階段：悲觀預(yù)期扭轉(zhuǎn)，行業(yè)跑出超額。2022 年底至2023 年2 月行業(yè)整體較市場超額收益顯著。主要原因在于市場前期對地產(chǎn)鏈的悲觀預(yù)期伴隨銷售、竣工數(shù)據(jù)改善而得到扭轉(zhuǎn)，以家居企業(yè)為代表的地產(chǎn)鏈標(biāo)的迎來階段性的情緒+訂單改善，從而使得輕工行業(yè)較大盤跑出超額。二階段：地產(chǎn)脈沖后行業(yè)超額收斂。2023 年3 月后，地產(chǎn)銷售放緩，新開工增速下行，行業(yè)整體較市場超額收益持續(xù)收斂。

部分頭部企業(yè)股價(jià)回落至去年底低點(diǎn)附近，市場對地產(chǎn)下行可能導(dǎo)致沖擊的定價(jià)的悲觀程度再次來到近年高位。在情緒悲觀的另一面，造紙、包裝等行業(yè)在上游原材料降價(jià)的情況下，其利潤率改善趨勢較為確定。后續(xù)若經(jīng)濟(jì)整體迎來持續(xù)性復(fù)蘇，市場有望對這一良性邊際改善逐步定價(jià)，相關(guān)板塊優(yōu)質(zhì)標(biāo)的估值底部向上的彈性值得期待。

投資建議：相關(guān)標(biāo)的有裕同科技、太陽紙業(yè)、敏華控股、晨光股份、公牛集　　團(tuán)、歐派家居、思摩爾國際等。建議關(guān)注玖龍紙業(yè)、中順潔柔、百亞股份等。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀環(huán)境發(fā)生重大變化，影響當(dāng)前定價(jià)體系；行業(yè)競爭格局惡化影響公司長期成長空間與利潤率；上游原材料價(jià)格大幅上漲壓制企業(yè)利潤率；下游需求復(fù)蘇不及預(yù)期。

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