來(lái)源：券商中國(guó)

1人、2人、3人到4人，單只基金的基金經(jīng)理人數(shù)不斷增加。于5月底發(fā)行的工銀領(lǐng)航三年持有混合基金（下稱“工銀領(lǐng)航”），將成為全市場(chǎng)首只4人共管的公募偏股混合基金產(chǎn)品。

這引來(lái)了市場(chǎng)熱議。一方面，這是基金業(yè)應(yīng)對(duì)單人能力圈和策略制約的管理模式創(chuàng)新。但從過(guò)往一段時(shí)間來(lái)看，或是受有名無(wú)實(shí)和內(nèi)部因素制約等原因，共管基金并沒(méi)體現(xiàn)出投資優(yōu)勢(shì)。分析人士直言，基金經(jīng)理是個(gè)驕傲的群體，歷來(lái)以獨(dú)管基金為豪，人越多溝通成本越高。為防止出現(xiàn)“和尚沒(méi)水喝”局面，基金公司應(yīng)合理配置管理人數(shù)，更為重要的是要從制度上保障決策機(jī)制的順暢高效。

(資料圖片)

共管基金還在初步發(fā)展中

招募說(shuō)明書顯示，工銀領(lǐng)航是一只偏股混合基金，股票倉(cāng)位為基金資產(chǎn)的60%-90%，投資港股通投資標(biāo)的的比例為股票資產(chǎn)的0-50%，由杜洋、胡志利、譚冬寒、盛震山4人共同管理。Wind數(shù)據(jù)顯示，截至今年5月5日，全市場(chǎng)一萬(wàn)多只基金中僅有11只由4位基金經(jīng)理共管，且以固收類產(chǎn)品居多。

需要指出的是，11只基金在成立時(shí)大多只有1位或2位基金經(jīng)理，隨后陸續(xù)增聘基金經(jīng)理才達(dá)到4人共管局面。比如，中融景瑞一年持有、信澳鑫享和匯添富穩(wěn)健睿享一年持有、西藏東財(cái)中證滬港深創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)ETF等產(chǎn)品均于今年增聘基金經(jīng)理。工銀領(lǐng)航則是一步到位，一開始就由4人共管，并以此作為宣傳賣點(diǎn)。

即便把人數(shù)降到1人以上，共管基金依然不多見(jiàn)。天相投顧基金評(píng)價(jià)中心對(duì)證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者提供的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至今年一季度末，大部分基金是由1人管理。具體看，在2019年至2022年發(fā)行的非貨基金中，基金經(jīng)理超過(guò)1人的基金在當(dāng)年發(fā)行產(chǎn)品數(shù)量中的占比，分別為23%、17%、19%、16%。

但公開資料顯示，國(guó)外成熟市場(chǎng)早于20世紀(jì)就開始嘗試多基金經(jīng)理共管模式，如美國(guó)資本集團(tuán)在1958年開始試水共管模式，橋水、千禧、城堡等頭部對(duì)沖基金隨后加入。在這種模式下，一只基金通過(guò)分倉(cāng)由多位基金經(jīng)理共同管理，每人在分倉(cāng)范圍內(nèi)進(jìn)行相對(duì)獨(dú)立操作。國(guó)內(nèi)目前也有重陽(yáng)、星石、保銀等機(jī)構(gòu)在探索共管模式。

上海交通大學(xué)上海高級(jí)金融學(xué)院學(xué)術(shù)副院長(zhǎng)、金融學(xué)教授嚴(yán)弘對(duì)證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者說(shuō)到，在海外成熟市場(chǎng)實(shí)踐中，如果是行業(yè)集中度較高的主題基金或單策略基金，如果規(guī)模不是特別大，一般不會(huì)采取多人管理模式，1人管會(huì)更專注些。但如果是多策略基金或全市場(chǎng)基金，多人管理也是比較常見(jiàn)的。天相投顧基金評(píng)價(jià)中心認(rèn)為，國(guó)內(nèi)多基金經(jīng)理共管的公募基金還在初步發(fā)展中，整體比例并不算高。當(dāng)這種模式確實(shí)可以產(chǎn)生良好效果時(shí)，或能得到市場(chǎng)更多青睞。

屬基金管理模式創(chuàng)新之舉

“這雖只是少數(shù)案例，但此時(shí)進(jìn)行探討是恰逢其時(shí)?！苯?jīng)濟(jì)學(xué)者、允泰資本創(chuàng)始合伙人付立春對(duì)證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者分析到，共管基金的出現(xiàn)主要三種原因：一是基金經(jīng)理人數(shù)相對(duì)較多，基金數(shù)量相對(duì)不足；二是新基金經(jīng)理還不能獨(dú)擋一面，需通過(guò)共管來(lái)實(shí)現(xiàn)“老帶新”；三是多人共管能進(jìn)行投資互補(bǔ)，以期發(fā)揮出“一加一大于二”的協(xié)同效應(yīng)。

“老帶新”方面 財(cái)通資管鑫逸A是典型例子。該基金在2017年8月成立時(shí)只有宮志芳1位基金經(jīng)理，李晶于2021年11月加入，林偉和石玉山于2022年加入。宮志芳早于2010年就進(jìn)入銀行從事債券交易工作，2017年開始管理基金，管過(guò)的基金數(shù)量超過(guò)10只，目前管理規(guī)模超50億元；后3位是剛走上基金經(jīng)理崗的新人，目前管理年限均不足2年。

而為提升協(xié)同效應(yīng)， 工銀領(lǐng)航的4位基金經(jīng)理均是從業(yè)經(jīng)驗(yàn)超10年的投研老將，且還是公司投研團(tuán)隊(duì)核心人物，如杜洋是研究部副總經(jīng)理、投資總監(jiān)；胡志利是權(quán)益投資部投資總監(jiān)。工銀瑞信表示，4名基金經(jīng)理都有各自擅長(zhǎng)的投研領(lǐng)域，基本能全覆蓋大類行業(yè)板塊，令業(yè)績(jī)不易受市場(chǎng)風(fēng)格、行業(yè)輪動(dòng)及規(guī)模增長(zhǎng)等因素影響。如杜洋擅長(zhǎng)均衡風(fēng)格，聚焦建筑建材、公用事業(yè)、制造等領(lǐng)域;譚冬寒和胡志利擅長(zhǎng)成長(zhǎng)風(fēng)格，前者擅長(zhǎng)醫(yī)藥領(lǐng)域，后者擅長(zhǎng)大消費(fèi)和科技行業(yè)；盛震山擅長(zhǎng)價(jià)值風(fēng)格，主要覆蓋金融地產(chǎn)和周期板塊。

“單個(gè)基金經(jīng)理存在管理能力、投資風(fēng)格邊界，多人共管在實(shí)現(xiàn)多元化投資、分散風(fēng)險(xiǎn)和提高業(yè)績(jī)穩(wěn)定性上，具有內(nèi)在合理性?！碧煜嗤额櫥鹪u(píng)價(jià)中心表示，近年來(lái)A股存在時(shí)而風(fēng)格快速切換、時(shí)而風(fēng)格極致化現(xiàn)象，這給固守單一賽道、押注單一風(fēng)格的基金經(jīng)理帶來(lái)了挑戰(zhàn)，甚至造成基金大幅回撤。增加不同投資風(fēng)格的基金經(jīng)理、拓寬投資寬度，逐漸成為基金管理人采用的策略。

“共管模式的出現(xiàn)，是基于實(shí)踐需要的管理模式創(chuàng)新?！眲?chuàng)金合信基金首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家魏鳳春對(duì)證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者直言，基金業(yè)在經(jīng)歷草莽和農(nóng)耕時(shí)代后，目前已進(jìn)入工業(yè)化時(shí)代，且開始接受數(shù)字化時(shí)代挑戰(zhàn)，專業(yè)化與組織、機(jī)器和人工結(jié)合、團(tuán)隊(duì)重于個(gè)人、資產(chǎn)配置是重要特點(diǎn)。這意味著基金投資將采用系統(tǒng)化方式，依靠分析、流程以及結(jié)構(gòu)，取代原來(lái)的直覺(jué)、建議或一時(shí)之念?；趫F(tuán)隊(duì)管理基礎(chǔ)對(duì)投資組合監(jiān)控、反饋，并提供專業(yè)的客戶服務(wù)，以區(qū)別于單打獨(dú)斗的管理模式。

尚未體現(xiàn)出投資優(yōu)勢(shì)

但從過(guò)往一段時(shí)間來(lái)看，截至目前共管基金尚未體現(xiàn)出投資優(yōu)勢(shì)。

據(jù)天相投顧基金研究中心統(tǒng)計(jì)，2019年至2022年期間（該期間出現(xiàn)較多的是兩人共管產(chǎn)品）成立的主動(dòng)權(quán)益基金，基金經(jīng)理人數(shù)大于1名的基金平均年化超額收益率為-0.1%，與同期整體基金的平均收益率-1%相比并未展現(xiàn)出明顯優(yōu)勢(shì)。根據(jù)Wind，在今年市場(chǎng)回暖背景下，上述11只4人共管產(chǎn)品有5只錄得負(fù)收益?！斑@表明基金經(jīng)理并非越多越好，因?yàn)闆Q策效率可能會(huì)隨著基金經(jīng)理增加而越低，基金經(jīng)理之間的投資理念可能存在沖突。同時(shí)基金經(jīng)理越多公司考核也就越困難?！碧煜嗤额櫥鹧芯恐行姆Q。

原因可歸結(jié)為兩點(diǎn)：一是共管模式有名無(wú)實(shí)，二是內(nèi)部因素制約下投資效率難以最優(yōu)化。

“理論上共管模式能實(shí)現(xiàn)投資分散化，有助于提高策略有效性，但在實(shí)踐中或會(huì)存在一些問(wèn)題。在排除基金經(jīng)理‘掛名’情況下，可能存在主管者制定整體策略，其他人能在多大程度上進(jìn)行分散投資卻是未知的；即便基金經(jīng)理能分散管理，也可能因在相同風(fēng)控條件下風(fēng)格存在一致性，使得分散效果降低。”天相投顧基金研究中心分析到。

持類似觀點(diǎn)的還有方德金控首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家夏春。夏春在接受證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者采訪時(shí)表示，從本質(zhì)上講，共管基金更像一個(gè)公司內(nèi)部平臺(tái)的FOF或MOM，但在投資效率上這可能不是最優(yōu)做法?！耙溃煌鹃g的同類基金競(jìng)爭(zhēng)，會(huì)比同一家公司不同基金間的競(jìng)爭(zhēng)要激烈很多。一家公司投研能力再?gòu)?qiáng)，也會(huì)存在某些共性（短板），如會(huì)受到某個(gè)核心人物的個(gè)人風(fēng)格影響。相比之下，不同公司間的優(yōu)質(zhì)基金更有可能呈現(xiàn)出明顯的差異化風(fēng)格。另外，配置不同公司的基金還能避免同一公司不同基金間可能存在的內(nèi)部利益沖突問(wèn)題?！被诖讼拇赫J(rèn)為，通過(guò)合適的買方投顧在全市場(chǎng)篩選基金構(gòu)建組合，效果可能會(huì)比一只多基金經(jīng)理制產(chǎn)品好。

此外，有基金經(jīng)理對(duì)證券時(shí)報(bào)·券商中國(guó)記者私下表示，共管模式在目前的公募環(huán)境下會(huì)有不小難度。多年以來(lái)，單只基金多由1人（最多2人）管理，人越多溝通成本就越高。“特別是，基金經(jīng)理是個(gè)驕傲的群體，以獨(dú)自管理基金為豪，多位資歷相當(dāng)?shù)幕鸾?jīng)理共管一只產(chǎn)品，可能誰(shuí)都說(shuō)服不了誰(shuí)，最終可能會(huì)造成‘和尚沒(méi)水喝’局面。如果不是公司特別要求，應(yīng)該很少有基金經(jīng)理愿意和別人一起管。”

謹(jǐn)防陷入“多謀寡斷”局面

那么為防止“和尚沒(méi)水喝”現(xiàn)象，共管基金未來(lái)應(yīng)朝哪些方向改善？

付立春認(rèn)為，多基金經(jīng)理制涉及在單只基金內(nèi)部進(jìn)行不同方向不同類型的資產(chǎn)拆分問(wèn)題，需處理好兩大問(wèn)題：一是合理配置管理人數(shù)，人數(shù)并非越多越好，而是存在規(guī)模和投資策略約束上限的；二是要從制度上保證基金經(jīng)理間的決策機(jī)制能順暢高效?！巴顿Y決策存在分歧是正常的，但有時(shí)會(huì)因差異過(guò)大難以達(dá)成一致意見(jiàn)，遲遲未能做出決策，導(dǎo)致投資效率下降，甚至錯(cuò)過(guò)市場(chǎng)行情。因此基金公司要對(duì)共管基金經(jīng)理之間的角色定位、分工方式、協(xié)調(diào)和決策機(jī)制等方面做出明確規(guī)定。”

“在實(shí)踐中，兩人合作是較為合適的?！蔽壶P春認(rèn)為，共管基金的團(tuán)隊(duì)決策至多只需在宏觀、策略、產(chǎn)業(yè)、標(biāo)的選擇等方面分工合作，超過(guò)這些范圍的組織成本將會(huì)嚴(yán)重反噬團(tuán)隊(duì)智慧。“這些分工決策講究謀和斷有機(jī)結(jié)合，‘謀者’多連接研究，‘?dāng)嗾摺噙B接交易，如果要再加一人，主要職責(zé)也應(yīng)是進(jìn)行過(guò)程服務(wù)，主要對(duì)接客戶，同時(shí)在學(xué)習(xí)過(guò)程中提升投資管理能力，否則會(huì)陷入‘多謀而寡斷’局面。”在夏春看來(lái)，從收益成本角度看，共管人數(shù)越多越不劃算?！耙恢换鹋涠鄠€(gè)基金經(jīng)理需要不少額外成本，這完全可以通過(guò)配置多幾位基助或提供更多研究支持來(lái)解決，單只基金可能不需要養(yǎng)這么多人?！?/p>

嚴(yán)弘認(rèn)為，從實(shí)質(zhì)上說(shuō)，基金投資本來(lái)就是團(tuán)隊(duì)協(xié)作的，即便是一人管理，后面也還有基助和研究員等人。但為吸引關(guān)注，基金公司對(duì)外宣傳時(shí)可能會(huì)掛出有名的基金經(jīng)理。因此投資者買基金時(shí)要避免落入“追星陷阱”，認(rèn)為過(guò)往業(yè)績(jī)好的基金經(jīng)理未來(lái)業(yè)績(jī)也一定好，而要考量基金本身的過(guò)往業(yè)績(jī)是否穩(wěn)定可持續(xù)。付立春說(shuō)到，管理的基金經(jīng)理越多，基民要了解的信息就越多，會(huì)在一定程度上增加篩選成本。

在具體分工層面，嚴(yán)弘指出，多策略基金的規(guī)模會(huì)相對(duì)較大，基金公司一般會(huì)根據(jù)不同策略將倉(cāng)位分配到不同的底層資產(chǎn)上，如混合基金既有固收類投資也有權(quán)益類投資，每個(gè)部分由不同基金經(jīng)理管理；甚至，權(quán)益類投資領(lǐng)域還會(huì)分成不同行業(yè)策略組合，這些細(xì)分領(lǐng)域也可以由不同基金經(jīng)理負(fù)責(zé)?！岸嗷鸾?jīng)理制要發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)，需協(xié)調(diào)好基金經(jīng)理之間的分工協(xié)作。一般團(tuán)隊(duì)中要有一個(gè)具有權(quán)威的領(lǐng)頭基金經(jīng)理，在做好自身資產(chǎn)配置的同時(shí)，監(jiān)督指導(dǎo)其他基金經(jīng)理?！?/p>

包括工銀領(lǐng)航在內(nèi)，目前多人共管的基金，基金經(jīng)理間的分工方式、協(xié)調(diào)和決策機(jī)制等尚未寫進(jìn)基金招募說(shuō)明書。但工銀瑞信在對(duì)外宣傳時(shí)表示，工銀領(lǐng)航運(yùn)作的日常工作由杜洋牽頭組織，不同研究領(lǐng)域則由對(duì)應(yīng)的基金經(jīng)理提出專業(yè)建議；會(huì)定期召開會(huì)議就倉(cāng)位控制、行業(yè)配置、個(gè)股選擇等方面進(jìn)行討論，并進(jìn)行集體投票，如果半數(shù)以上成員同意且杜洋也同意，就可以進(jìn)入投資實(shí)施流程。

責(zé)編：桂衍民

校對(duì)： 趙燕

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